反內卷專題| 晶硅光伏產業鏈展望

本次多晶硅行業的反內卷可以關注兩條主線，一是價格上漲，利潤修復；二是產能整合，產量調控。目前多晶硅漲價是否可持續能否向下游傳導是關鍵。在價格上漲之后，多晶硅產業的產能整合和產量調控則是引導產業可持續發展的重要保障。

工業硅實際上并未有太多“反內卷”政策的直接影響，但是其上下游產品煤炭和多晶硅價格在“反內卷”政策帶動下，大幅上漲，因而帶動工業硅價格走高，甚至一度漲停。但考慮到目前工業硅也呈現產能產量大于需求的情況，也需考慮產能出清的問題。我們梳理了工業硅可能的產能出清路徑。

未來展望：

晶硅產業鏈是本次“反內卷”的重要產業，多晶硅價格在反內卷政策支持下，現貨價格調漲至完全成本之上，產業利潤修復。但需要注意的是，本次的上漲主要受現貨價格調漲帶動，基本面并未改善。目前在弱需求之下，期貨主力合約價格已回升至5萬元以上，已達此前預期。目前套利窗口打開，上游企業有套保套利窗口，后期倉單或將增加。短期高位之下，多空分歧增加，價格波動較大。目前期權波動率較高，若波動率回落可考慮買入跨式期權，建議投資者注意風險管理。遠期是否會進一步走高，仍需關注價格向下傳導機制是否順暢以及產能整合和產量調控的落地程度。

工業硅期貨也在多晶硅和焦煤期貨的帶動下大幅上漲，產業利潤修復，甚至打開套利窗口。同樣面臨價格上漲的正反饋但是基本面需求轉弱，需注意累庫壓力。一旦正反饋結束，生產企業有套保套利窗口，需注意倉單增加及套保套利壓力。從供需基本面的角度來看，7月20日有機硅大型企業因火災停產，將減少3%的需求，不利于工業硅價格持續上漲。需注意需求不及預期帶來的累庫壓力，若多晶硅及焦煤期價回落，價格將高位回落。可嘗試買入看跌期權，建議投資者注意風險管理。

一、多晶硅 -“反內卷”政策支持下價格大幅上漲

7月以來，多晶硅價格在“反內卷”政策預期下快速上漲。7月3日工業和信息化部組織召開的第十五次制造企業座談會后，光伏產業企業快速響應，多晶硅現貨報價快速上漲，期貨盤面跟隨現貨報價上漲。現貨N型復投料平均價從33元/千克上漲至46元/千克，漲幅約30%。期貨主力合約也跟隨大幅上漲，從33090元/噸上漲至49105元/噸，漲幅約48%。

1.為什么光伏產業要“反內卷” 

一是供過于求，價格跌至企業虧損。2023年以來，多晶硅產能產量大幅增長后，大大超出了需求量，價格持續下跌。2024年年中，多晶硅價格跌破大部分多晶硅生產企業的成本線，企業開始大規模減產停產，開工率下跌至50%以下。但是多晶硅價格在2025年一季度小幅回升后，二季度在需求轉弱預期下仍然承壓下跌，企業利潤大幅下滑至虧損，近期光伏產業企業紛紛發布半年報大幅預虧報告。

二是低價競爭不利于產品質量提升。產能過剩，價格持續下跌，企業為了能盡快銷售回籠現金流，低價銷售更有優勢。但由于價格跌至企業成本線后，將導致企業壓縮必要生產成本、降低產品質量，出現“劣幣驅逐良幣”現象，最終會損害消費者利益。因此，需要綜合治理光伏行業低價無序競爭，引導企業提升產品品質。 

三是利潤收窄不利于技術進步。在價格戰中，企業利潤空間被嚴重壓縮，為了降低成本，許多企業不得不削減研發投入。而技術創新是光伏產業在全球保持領先地位的核心驅動力。只有產業實現合理回報，企業才能持續投入研發、升級產能，推動行業高質量發展。當 “內卷” 導致企業增產不增利時，技術創新步伐就會停滯。一旦企業創新面臨瓶頸，不僅導致資源浪費、效率低下等問題，更不利于產業結構優化升級。因此需要通過“反內卷”給予企業適當利潤發展新質生產力。 

2.本次“反內卷”的兩條主線 

本次多晶硅行業的反內卷可以關注兩條主線，一是價格上漲，利潤修復；二是產能整合，產量調控。 

早在2024年，光伏行業就開始積極響應“反內卷”號召。2024年10月，中國光伏行業協會組織召開“防止行業內卷式惡性競爭”主題座談會，聚焦有序化解供需失衡。中國光伏行業協會官方公眾號發布通告，光伏組件低成本價投標中標涉嫌違法，同時公布最低成本價0.68元/W。此外，12月初，光伏行業重要參與企業在協會的引導下簽訂行業自律協議，按照配額調控產量。本次多晶硅價格需高于完全成本價格銷售以及產能產量的調控思路有所沿襲。 

（1）價格上漲，利潤修復 

本次多晶硅價格快速上漲的主線交易邏輯在反內卷政策支持下的報價上行。在《在破除“內卷式”競爭中實現高質量發展》和《深刻認識和綜合整治“內卷式”競爭》文章發表后，市場預期開始轉變。工業和信息化部組織召開的第十五次制造企業座談會后，光伏產業企業快速響應，銷售報價高于完全成本。7月以來，多晶硅現貨報價快速上漲，期貨盤面跟隨現貨報價上漲。在首次上調N型復投料平均報價至39元/千克時，期貨盤面甚至出現多合約漲停的情況。但在再次上調N型復投料平均報價至46元/千克時，期貨盤面走勢較為理性，仍有較大幅貼水。報價大幅上漲一是因為在此前產能過剩背景下，各家企業為了盡快出貨回籠現金流，銷售價格僅高于現金成本低于完全成本，因此平均報價大幅上調至39元/千克。二是第二次報價調漲是因為廠家根據全產能成本折舊進行報價。因目前多晶硅產業開工率較低，約為40%，因而單位產量折舊攤銷較高。此外，多晶硅企業的投資較高，折舊按10年計算均值在5000-8000元/噸，若是按開工率折算，完全成本可大幅抬升10000元/噸以上。因而，多晶硅現貨報價上漲較快。

目前多晶硅價格上漲有利于企業利潤修復。從利潤修復的角度來看，今年一季度，多晶硅利潤在原材料硅粉價格下跌，以及價格小幅提升的帶動下有所修復。二季度雖然多晶硅的價格持續下跌，但因原材料工業硅粉跌幅更大，多晶硅的虧損仍在收窄。7月以來，多晶硅報價快速上漲，若有所成交則企業利潤將進一步快速修復，三季度有望看見企業利潤由負轉正。多晶硅價格上漲是行業利潤修復的核心驅動力，短期可通過毛利率擴張、現金流改善緩解企業經營壓力，中長期則能推動低效產能出清、技術升級與合規轉型，為行業進入良性循環奠定基礎。目前多晶硅行業利潤修復是大概率事件，但企業受益程度取決于成本控制能力、產品質量和銷售能力等，優質的產品在同樣的價格下更有競爭優勢，高成本產能或將逐步被淘汰。但也需要注意警惕價格過快上漲引發產能反彈和需求塌陷，一方面，利潤的快速修復可能刺激已停產的高成本產能重啟，導致供應增量超預期，反噬價格與利潤，另一方面，裝機需求在面臨收益不確定性增加的情況下原材料成本上漲，投資回報率將進一步下滑，或將影響終端裝機積極性，引發需求塌陷的負反饋。 

（2）產能整合，產量調控 

在價格上漲之后，多晶硅產業的產能整合和產量調控則是引導產業回歸可持續發展的重要保障。目前多晶硅產業依然面臨供過于求的較弱基本面，整合產能，調控產量，才能使供需恢復平衡。與化工產業出清老舊產能的思路不同，多晶硅產業因其產能大多為近年投產的新產能，大部分均符合國家標準，且投資額較大，因而并不適用于淘汰老舊產能。目前的思路以頭部硅料企業"以大收小"進行產能整合為主，逐步淘汰低效、高成本的產能。隨后再根據需求調控產量，通過控制開工率使得供需達到緊平衡，帶動價格上漲，利潤修復。 

早在5月，市場有多晶硅或將進行行業整合的消息傳出。據光伏研習社，通威、協鑫、大全、新特、亞硅、東方希望等 6 家硅料頭部企業（下稱 "六巨頭"）計劃牽頭成立規模達 700 億元的專項基金，通過并購整合行業內其他硅料產能，推動產能出清并促使多晶硅價格回歸合理區間。業內人士透露，該 "收儲計劃" 已被證實存在，但仍處于早期籌備階段，細節待完善。據6月SNEC展會上的信息，協鑫表示將通過“承載式收購”整合經營狀況不佳、因各種原因尚未退出的資產。整合目的并非利用其硬件資產，而是使其退出市場競爭，避免加重行業惡化現狀。通過收購或承諾方式實現這部分產能退出，讓存量產能協同產出量，實現供需平衡（需去化高庫存至合理水平，再實現動態平衡）。目前實施方案暫未確定，但預計可能將是成立基金或平臺，通過股權和債權，利用杠桿或銷售收益進行產能整合的思路。并將引入金融機構進行第三方監督。近期有消息傳出，具體的方案正在抓緊落地，有望在8-9月落實。具體情況將持續跟蹤。 

3.多晶硅漲價是否可持續能否向下游傳導是關鍵 

一開始，市場在價格大幅上漲后對此報價持觀望態度，現貨根據全產能成本折舊報價大幅上漲，但期貨盤面走勢較為理性，較前期漲停相對溫和，并未完全收平水，仍有較大幅貼水。一是因為在短期內大幅上調報價后，下游或難以消化，暫未有成交；二是在目前裝機收益不確定性增加的背景下，上游產品價格大幅上漲或將進一步減少預期裝機收益，新增裝機容量可能因此而下降。 

7月中旬以來，下游產品價格相應調漲，價格向下傳導較為順暢，也使得本次報價的上漲有下游需求支持，更為堅實。多晶硅的直接下游硅片價格開始上行，且漲幅較大。據硅業分會7月17日報告，N型G10L單晶硅片(182*183.75mm/130μm)成交均價在1.05元/片，環比上周上漲22.09%；N型G12R單晶硅片(182*210mm/130μm)成交均價在1.15元/片，環比上周上漲15.00%；N型G12單晶硅片(210*210 mm/130μm)成交均價在1.35元/片，環比上周上漲13.45%。硅片價格漲幅較大一是因為硅料價格持續上漲，帶動硅片價格回升；二是硅片減產降負后，產量及庫存都有所下降，支持硅片提價上漲。

目前下游電池片、組件受上游產品漲價帶動影響價格有所上調，但相較多晶硅的漲幅依然較小，關注價格向下傳導情況。根據組件的成本模型測算，多晶硅料成本一般占組件成本10%-15%左右，按照目前硅料價格平均上漲30%計算，傳導至組件環節約抬高組件成本3%-4.5%，預計成本上漲可控。下游產品陸續調漲價格，有利于傳導多晶硅的價格上漲。但近期部分電站出于對收益率測算不確定性增加的考慮，有延后招標的決定，后期可關注終端裝機對光伏產品漲價的接受度。

二、工業硅-“反內卷”政策帶動上下游產品價格 

工業硅實際上并未有太多“反內卷”政策的直接影響，但是其上下游產品煤炭和多晶硅價格在“反內卷”政策帶動下，大幅上漲，因而帶動工業硅價格走高，甚至一度漲停。但考慮到目前工業硅也呈現產能產量大于需求的情況，也需考慮產能出清的問題。我們梳理了工業硅可能的產能出清路徑。 

1.工業硅產能出清路徑梳理 

一是，市場化出清。隨著價格持續承壓下跌，部分高成本企業或可以市場化方式出清。一是高成本企業因停產后難以復產，現金流枯竭而長期停產。二是部分此前由硅鐵等其他類型生產企業轉產的產能或因經濟性不高重新轉產別的產品，退出工業硅市場。三是部分企業或因環保或能效等方面的新建改建成本提高，預期投資回報小于未來現金流而選擇關停。 

二是，行政化引導。能效或能耗限制或將進一步快速出清高能耗的企業。2024年5月發布的《2024—2025年節能降碳行動方案》提出嚴格落實電解鋁能置換，從嚴控制銅、氧化鋁等冶煉新增產能，合理布局硅、鋰、鎂等行業新增產能。推廣高效穩定鋁電解、銅锍連續吹煉、豎式還原煉鎂、大型礦熱爐制硅等先進技術，加快有色金屬行業節能降碳改造。有色金屬行業能效基準水平以下產能完成技術改造或淘汰退出。2024—2025年，有色金屬行業節能降碳改造形成節能量約500萬噸標準煤、減排二氧化碳約1300萬噸。基于此，我們梳理了工業硅相關的能效指標與能耗指標要求。根據《工業重點領域能效標桿水平和基準水平（2023年版）》，工業硅作為新增加的重點領域用“★”標注，具體指標要求如下：

《GB 21347-2023》規定了工業硅單位產品能耗限額等級（主還原劑表示其用量高于全部還原劑用量總和的50%）。具體指標要求如下：

綜合來看，主要還原劑為木炭的工業硅企業單位產品綜合能耗限額限定值應不大于3300kgce/t，主要還原劑為石油焦和煤混合的工業硅企業單位產品綜合能耗限額限定值應不大于3500kgce/t，主要還原劑為煤的工業硅企業單位產品綜合能耗限額限定值應不大于3600kgce/t。目前來看，絕大部分的產能主要還原劑為煤，單位產品綜合能耗限額限定值小于3600kgce/t即可達標。但若后期能耗要求提高，或將影響部分高能耗的小企業。未來可關注是否會有相關政策出臺或落地。

三、展望與風險提示 

晶硅產業鏈是本次“反內卷”的重要產業，多晶硅價格在反內卷政策支持下，現貨價格調漲至完全成本之上，產業利潤修復。但需要注意的是，本次的上漲主要受現貨價格調漲帶動，基本面并未改善。目前在弱需求之下，期貨主力合約價格已回升至5萬元以上，已達此前預期。目前套利窗口打開，上游企業有套保套利窗口，后期倉單或將增加。短期高位之下，多空分歧增加，價格波動較大。目前期權波動率較高，若波動率回落可考慮買入跨式期權，建議投資者注意風險管理。遠期是否會進一步走高，仍需關注價格向下傳導機制是否順暢以及產能整合和產量調控的落地程度。 

工業硅期貨也在多晶硅和焦煤期貨的帶動下大幅上漲，產業利潤修復，甚至打開套利窗口。同樣面臨價格上漲的正反饋但是基本面需求轉弱，需注意累庫壓力。一旦正反饋結束，生產企業有套保套利窗口，需注意倉單增加及套保套利壓力。從供需基本面的角度來看，7月20日有機硅大型企業因火災停產，將減少3%的需求，不利于工業硅價格持續上漲。需注意需求不及預期帶來的累庫壓力，若多晶硅及焦煤期價回落，價格將高位回落。可嘗試買入看跌期權，建議投資者注意風險管理。

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